Коксующийся уголь, наравне с железной рудой, - основное сырье для производства стали. Чем больше спрос со стороны металлургов, тем выше цены. Еще весной 2009 года на российском рынке за тонну «кокса» не давали больше $50. Оно и понятно, мощности металлургических компаний были задействованы на 70% и большую часть своих потребностей в сырье они покрывали за счет «дочек», добывающих руду и уголь. Однако в 3 квартале прошедшего года мировой спрос на сталь стал восстанавливаться. Потребление металлопродукции в Китае, Индии, многих странах Азиатско-Тихоокеанского региона (АТР) и Ближнего Востока вернулось в это время к докризисным уровням. Спрос привел к тому, что к 4 кварталу 2009 года мощности всех российских металлургов были загружены на 100%, а цены на сырье пошли вверх. К концу прошлого года тонна коксующегося угля стоила уже $90.
Скрытые резервы
Как водится, тренд создала экономика Китая. Спрос на сталь в Поднебесной в 2009 году вырос на 150 млн тонн. Если бы аналогичный по размеру прирост наблюдался, например, в Европе или США, цены на металлопрокат взлетели бы до небес, однако Китай – другая история. Металлургическая промышленность этой страны устроена таким образом, что предложение почти всегда (хотя иногда с некоторым лагом) поспевает за спросом. Внутренний резерв производственных мощностей Китая составляет сейчас примерно 20%. То есть даже если спрос вырастет еще сильнее, они смогут быстро нарастить производство. В результате этой системы спрос на сталь внутри Китая оказывает относительно небольшое влияние на мировой рынок металлопродукции и куда большее влияние на рынки сырья. Именно спрос со стороны Поднебесной является главной причиной достаточно существенного роста цен на уголь и руду в последние месяцы.
В случае если Китай останется главным стимулятором роста потребления стали в мире и в дальнейшем (а пока такой сценарий просматривается как наиболее вероятный), рост цен на сталь на мировом рынке, по всей видимости, будет происходить параллельно с весьма существенным удорожанием металлургического сырья. Для российских металлургов, большинство из которых в той или иной степени самостоятельно покрывают собственные потребности в сырье, такой сценарий представляется довольно неплохим, а для компаний- производителей металлургического сырья – просто блестящим.
Вслед за индексом
Мировая цена на кокс выражается через индекс ВМА. Раз в квартал он пересматривается, пропорционально изменению цены на горячекатаный рулон. Цена на коксующийся уголь в России привязана к мировой, правда, с небольшими корректировками. В российской цене заложен дисконт около 30% за более низкое качество угля и расходы на железнодорожную транспортировку до основных портов страны.
Сейчас индекс ВМА находится в диапазоне $129-137 за тонну (разница зависит от качества угля). Согласно текущим ожиданиям рынка, в апреле 2010 года тонна коксующегося угля подорожает на 25% до $161-171, так как цены на горячекатаный рулон выросли с начала 2010 года на 25% до $508 за тонну. Это значит, что стоимость российского коксующегося угля увеличится до $113-120 за тонну против нынешних $90-96. Отчасти это уже подтвердили действия одной из крупнейших угледобывающих компаний России – «Распадской». В феврале она повысила экспортные цены на свою продукцию до $120 за тонну. Самое позднее в апреле, ее примеру последуют и другие игроки, среди которых будут «Мечел» и «Белон». Наравне с «Распадской» акции этих компаний обладают хорошей ликвидностью и имеют значительный потенциал роста. У каждой из этой троицы есть свои плюсы и минусы, так что лучше рассмотреть каждую компанию в отдельности.
Перспективная
«Распадская» - одна из крупнейших угледобывающих компаний России. Согласно данным за 2009 год на ее долю приходится 17% от всего производимого в стране коксующегося угля. Основными преимуществами компании являются высокое качество продукции и диверсифицированная клиентская база. Качество обеспечивает высокие отпускные цены (максимально возможные для России), а большая база клиентов – стабильность финансовых потоков. Среди клиентов компании на внутреннем рынке крупнейшие металлургические комбинаты страны. Евраз, Мечел, НЛМК, ММК – на их долю приходится 49% от производимого компанией кокса. Еще 21% закупают другие игроки – помельче, а оставшаяся часть экспортируется. При этом со всеми основными покупателями заключены долгосрочные контракты на поставку угля. Важный момент – ценовые параметры поставок пересматриваются каждый квартал в зависимости от рыночной конъюнктуры. Логично предположить, что в начале апреля поставки для российских металлургов будут идти по цене не ниже $120 за тонну (в соответствии с индексом ВМА), что на 25% больше нынешних цен. Естественно, это изменение найдет свое положительное отражение в финансовой отчетности «Распадской».
До 2009 года 89% экспортных продаж «Распадской» приходилось на Украину. Из-за проблем в металлургической промышленности этой страны перед «Распадской» замаячила угроза серьезных убытков. Менеджмент не растерялся и оперативно заключил контракты на поставку сырья в страны Восточной Европы и Азии. На конец 2009 года на эти направления уже приходилось 57% от всего экспорта.
Компания показывает высокую как в России, так и в мире операционную рентабельность – 51%. Для сравнения, у «Белона» и «Мечела» этот показатель составляет 22%. Себестоимость производства в 2009 году составила всего $22,2 за тонну против $28,6 за тонну у Белона. Уровень долговой нагрузки «Распадской» также не вызывает опасений. По итогам 2009 года общий долг составлял $354 млн, из них $300 млн – еврооблигации с погашением в 2012 году.
В общем, всем хороша компания. Есть только один маленький минус. За последний год акции очень сильно выросли в цене, что существенно ограничивает потенциал их роста. Согласно прогнозам экспертов они могут вырасти еще на 40% до 270 рублей, а дальнейшая судьба будет зависеть от конъюнктуры на мировом рынке угля. Если кокс продолжит дорожать, то и акции одной из самых успешных угледобывающих компаний в мире не останутся на месте.
Наполеоновские планы…
Не так давно металлургическая компания «Мечел» сменила вектор своего развития. Теперь это угледобывающая компания «Мечел». Скорее всего, название может измениться еще не раз, ведь помимо металлургического и угледобывающего сегментов, в холдинг входят собственные электроэнергетические мощности и углехимическое производство. Конечно же, это шутка, а правда в том, что бизнес «Мечела» хорошо диверсифицирован и объединяет производителей угля, железорудного концентрата, стали, проката, ферросплавов, продукции высоких переделов, тепловой и электрической энергии.
Металлургическое производство холдинга ориентируется преимущественно на крупнотоннажное литье высоких переделов, в том числе специальных марок сталей, а также трубное производство.
В то же время, обладая третьими в России после «Белона» и «Распадской» запасами коксующегося угля, холдинг активно наращивает его производство. Хотя угольное направление и уступает металлургическому по выручке (примерно 33% против 51% в 2009 году), на протяжении последних лет оно росло существенно более высокими темпами. К тому же компания вынашивает очень амбициозные планы. На конец 2009 года «Мечела» производил 6,5 млн тонн коксующегося угля. В этом году компания планирует увеличить добычу на 90%. Основным фактором будущего роста станет освоение одного из крупнейших угольных месторождений России– Эльгауголь, с запасами 2,1 млрд тонн угля.
Благодаря этому месторождению «Мечел» в обозримом будущем имеет все шансы превратиться из просто крупного в одного из крупнейших игроков рынка коксующегося угля не только России, но и мира.
…в долг
Слабое место «Мечела» в его долговой нагрузке. На конец 2009 года чистый долг компании составлял $5,2 млрд. Деньги нужны на развитие. На период 2009- 2012 г. компания собирается вложить $2,6 млрд в добывающий и металлургический сегмент. Уже в этом году на проект «Эльгауголь» на капитальные расходы будет потрачено около $1 млрд. Однако, в случае снижения спроса на коксующийся уголь на мировом рынке и, как следствие, падения цен, у «Мечела» могут возникнуть серьезные проблемы. Обслуживать долговые обязательства будет гораздо сложнее и не исключено, что в этом случае многие проекты будут свернуты до лучших времен.
Из-за высокой долговой нагрузки эксперты крайне осторожны в своих оценках. Исходя из текущей ситуации справедливой цена для акций «Мечела» - 825 рублей, что соответствует 11% потенциала роста. Однако управляющие фондов, как один, повторяют, что в случае роста цен на коксующийся уголь они будут держать эту бумагу до значительно более высоких уровней. Свою позицию они подкрепляют рублем. Например, в портфеле «БКС-Фонд Металлургии» под эти акции отведена почти максимально разрешенная законодательством доля – 14,92%.
Как за каменной стеной
На долю «Белона» приходится всего 6% от добываемого в России коксующегося угля. Однако у компании теперь есть сильный покровитель, с помощью которого она сможет нарастить производство. В октябре 2009 года ММК довел свою долю в акциях «Белона» до 82,6%. Металлургическая компания рассчитывает закрыть с помощью этого актива свои потребности в угле. Прямое тому подтверждение – планы «Белона» увеличить добычу кокса в этом году почти в 1,5 раза до 5,1 млн тонн. От слов к делу перешли быстро. В январе «Белон» досрочно погасил кредиты ВТБ на сумму 6,9 млрд рублей за счет средств ММК, полученных от размещения биржевых облигаций. Ранее, угледобывающая компания отличалась высокой долговой нагрузкой, что ограничивало возможности роста ее акций. ММК уже сейчас обеспечил «Белону» более комфортные условия доступа к долговому рынку. Металлургическая компания имеет очень хороший кредитный рейтинг и может занимать почти вдвое дешевле, что является значимым подспорьем для новой «дочки».
Одно из преимуществ «Белона» – диверсифицированная структура доходов. В прошлом году почти треть выручки составили продажи энергетического угля. Это важно, так как спрос на этот уголь более стабилен, чем на коксующийся, основным потребителем которого является цикличная металлургическая отрасль. К тому же большая часть энергетического угля компании поставляется на экспорт по мировым ценам.
В настоящий момент акции «Белона» обладают самым большим потенциалом роста в отрасли – 55%, что соответствует цене 39 рублей. При этом будущее, в случае роста цен на коксующийся уголь, рисует радужные перспективы. С помощью своего покровителя «Белон» сможет активно развиваться, а значит будут дорожать и его акции.
Комментарии экспертов
Владимир Солодухин, управляющий фондом «БКС – Фонд Металлургии»:
«Угледобывающие компании – один из самых интересных сегментов на ближайшую перспективу. В апреле мы ожидаем повышения мировых цен на коксующийся уголь на 30-40%. После того как оно произойдет можно будет говорить о конкретных ценовых уровнях, но даже сейчас бумаги обладают значительным потенциалом роста. В портфеле нашего фонда под акции «Мечела» отведено 14,92%, акции – «Белона», а «Распадская» занимает 5%. Долю «Распадской» мы сократили недавно, так как они продемонстрировали хороший рост и мы надеемся зайти в них снова после небольшой коррекции».
Владимир Сергиевский, управляющий фондом «Финам Металлургия»:
«Российские производители угля не могут оперативно переориентировать свой бизнес на азиатский рынок в связи с ограниченной пропускной способностью железных дорог и портов. Таким образом, хотя азиатские рынки и будут определенным ориентиром для внутренних контрактов, решающим фактором останется соотношение спроса и предложения именно в России.
В соответствии с нашими прогнозами, поставки коксующегося угля в Азию останутся несколько более рентабельными по сравнению с внутренним рынком. Основным бенефициаром благоприятной конъюнктуры в Азии среди российских компаний станет «Мечел». «Распадская», стремящаяся все больше ориентировать свой бизнес на азиатские рынки, также не останется «в накладе». По нашим оценкам, акции угледобывающих компаний еще сохраняют резерв для дальнейшего роста. Для «Распадской» потенциал роста составляет 40%, целевая цена до конца года – 270 рублей. У акций «Мечела» хороший растущий тренд и мы рассчитываем, что в течение трех месяцев они, как минимум, подорожают до 825 рублей. Дальнейшую динамику этих бумаг будут определять мировые цены на уголь и успешность в других сегментах бизнеса этой компании. Акции «Белона» до конца года могут вырасти до 39 рублей, что соответствует потенциалу роста на 55%. Однако, мы опасаемся, что ММК может давить на компанию для снижения отпускных цен на уголь. По этой причине эти акции занимают в нашем портфеле небольшую долю. В структуре фонда «Финам Металлургия» обыкновенные акции «Распадской» составляют 12,84%, «Мечел» - 10,12%, «Белон» – 3,78%».
